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西藏矿业:量产进行时,上调评级至推荐

发布时间:2014-09-10    研究机构:银河证券

投资要点:

1.事件

近日,在查阅并调研了诸多盐湖卤水提锂的相关技术情况后,我们看好西藏矿业(000762)扎布耶盐湖未来的提锂量产。

2.我们的分析与判断(1)

西藏矿业关键看点在于扎布耶盐湖未来的量产

在7月27日《抛铬引锂?建议持续关注大股东的资源整合》的报告中,我们提出了公司未来几年的盈利增加,将主要依赖锂产品产量的增加的逻辑。即年报中提及的控股51%的扎布耶盐湖二期工程(投资3.4亿元),和加权股权比例82%白银扎布耶二期工程(2.7亿元)的投产进程,将影响甚至决定了未来几年的公司业绩。

在同篇报告中,我们还提出了支持量产的两大逻辑:技改投产和股东结构。

随着扎布耶盐湖股权结构的清晰,未来的关键点主要包括三个维度:白银扎布耶股权结构、盐湖新技术的落地。及落地后产品(锂精矿)的量产情况。由于锂精矿的品质将直接决定白银扎布耶的产量、成本、销售,进而影响到盈利、投资和股权关系,所以我们认为当前关键点为盐湖的新技术,及带来的量产预期。

(2)“三步法”,量产的技术基础

由于锂浓度和镁锂比两个指标皆处于全球最好水平,当前扎布耶盐湖采用的为郑绵平院士提出的"盐梯度太阳池提锂法"纯日晒工艺。该工艺根据西藏太阳能丰富、缺乏矿物能源和交通不便的特点,发明的简单易行、经济合理的技术路线,扎布耶盐湖开始小规模化生产。

随着盐水提锂技术的不断提高,扎布耶盐湖二期在技术可选的余地大大增加。

根据对扎布耶盐湖情况和行业技术的草根调研,我们认为二期采用“三步法”的可能性相对较大:1)蒸馏并浓缩湖水,生成锂浓度更高的卤水和纯净水;2)合理控制温度变化,析出相对高品味的碳酸锂;3)在不同温度下,使用纯净水去除上述碳酸锂中的杂质,得到95%以上品味的锂精矿。

比较新工艺和原有工艺的区别,我们认为主要包括如下几点:

1)产量快速增加。区别于原有工艺的“靠天吃饭”——依赖天气条件和工人操作水平,新工艺为工业化生产,产能理论上可以无限扩充,并快速转化为产量;2)大幅降低成本。区别于原有工艺具体生产中产量的极不稳定,加之动力系统以柴油等当地稀缺能源为主,新工艺的产能利用率基本属完全可控状态,加之几乎无成本能源系统新配套的建立,成本大幅降低;3)产品品质大幅上升。相对于原有工艺锂精矿55-65%的品味(具体到某一生产环节的品味为随机),和杂质相对较多,新工艺的锂精矿品味95%以上,且杂质较少。即新工艺为后续加工环节减少工作程序和降低了加工成本,同时还使得锂精矿的物流成本下降一半(西藏为工业地区,锂精矿加工需运送至自治区外);4)拓展战略客户,变身主流供应商。鉴于原有工艺锂精矿的产量和品质两者均存在随机性,加工环节后的锂相关产品大部分为临时性散货销售。以当前白银扎布耶的技术水平,加工环节不仅可以生产出市场上几乎所有的锂相关产品,还将在锂精矿产量和品质稳定的情况下,实现对各类下游的稳定供货——当然,在白银扎布耶二期投产之后,该类供货保障能力也将大大加强;5)过程环保,也无环保后遗症。扎布耶盐湖的锂精矿产品运输至加工企业(如白银);而纯净水溶解杂质后直接排入盐湖——考虑到近200万吨的碳酸锂储量,对原料端也无影响。

(3)量产的配套:电、控制系统和管理的到位

通过以上分析,我们认为扎布耶盐湖已经完全具备量产的技术条件。而根据我们的草根调研,量产的配套逻辑也完全可以解决:首先,能源配套。来自科技部网站的资料,西藏高原MW 级光伏示范电站在2012年已完成(http://www.most.gov.cn/kjbgz/201209/t20120907_96621.htm)。由于当地一直较好的日照条件,我们认为光伏发电,将成为扎布耶盐湖量产稳定、低成本的能源配套。

其次,控制系统,主要为生产过程中的热电控制。在能源问题解决后,根据草根调研,我们认为较为先进精确到0.2℃的控制系统,已完全可以应用在卤水提锂的工艺中。

最后,管理。天齐和比亚迪的入股,不仅可以引进更多盐湖提锂的先进生产管理和营销管理,工业化生产也可以大大减少了现场工人的操作难度,及提高最终产品的客户满意度。

(4)战略目标,进一步增加量产的概率

除上述充分性之外,从必要性维度分析,量产也即为大概率事件。

首先,从自治区层面。自一期投产之后,特别是比亚迪2010年已入股扎布耶盐湖后,量产一直推进的相对缓慢。扎布耶盐湖作为西藏自治区相对优质的资源,逻辑上无疑受到自治区政府的重视和大力支持,特别是股权关系理顺下相关战略投资者的进入后。

其次,从股东层面。扎布耶盐湖对西藏矿业具有战略地位,对天齐和比亚迪等股东也十分重要。盐湖量产后,天齐将作为同时横跨矿石锂和盐湖锂的锂资源巨头,对全球锂资源话语权大大加强;而比亚迪将获得稳定的、优质的锂产品供应。至于市场担心成本较低盐湖锂的放量对天齐原有矿石锂的冲击,我们认为其为小战术层面问题,两类资源在天齐层面的结合,矿石锂可确保短期业绩贡献,盐湖锂则将确定天齐未来在国际锂资源竞争格局中的位置。

再次,也是最重要的,行业层面。新能源汽车及其他新兴行业对锂相关产品的需求增量,确保了锂资源的行业增速,而我国与全球盐湖锂产量的占比情况对比(我国几乎没有,全球60%以上),使得我国盐湖锂的开发具有紧迫性——即在我国大力发展新能源整车和电池系统等的同时,国内锂资源公司的竞争力也是的组成部分。

最后,作为全球最优质的锂盐湖资源,扎布耶盐湖提锂技术难度远低于国内其它盐湖。扎布耶的量产,也将为我国其他盐湖锂的量产,打下重要的技术和产业化基础。

(5)量产之后的影响分析;盈利大幅增加

根据我们对相关技术专家的草根调研,扎布耶盐湖当前锂精矿成本为6000元/吨左右(不 变成本和能源成本较高),白银扎布耶的加工成本10000元/吨以上(不变成本和运输成本较高)——据此,我们推测公司当前生产工艺级碳酸锂成本在22000元/吨以上。公司2013年年报证实了我们的推测:6000吨左右锂精矿折合3000吨左右的碳酸锂,即1300万元的毛利折合4000元左右的吨毛利——其价格(产品质量的不稳定)也应低于31000元/吨的不含税市场价。

采用工业化新技术后,锂精矿成本或将降低至2000元左右的水平(不变成本和能源成本皆有望近10倍左的降低),加工成本也有望降低——即扎布耶二期的成本有望下降至在10000元/吨左右——产品价格也将同时上升。

3.投资建议

虽然我们推出第一篇西藏矿业的报告时,给出的为非最高投资评级(我们非常看好,但鉴于对公司锂产品的产量没能实现持续跟踪,首次给予的是“谨慎推荐”),但公司股价至今依然上涨了50%左右,涨至75亿元左右的市值。

鉴于公司量产为大概率事件,加之近200万吨的储量和10000万/吨左右的预期成本,我们给出近两年我们的第5份“推荐”评级(前4份分别为东睦股份、物产中拓、抚顺特钢和智慧能源,评级后至今分别上涨了140%、70%、120%和5%)——即上调西藏矿业的评级至“推荐”。

4.风险提示

1)新能源汽车等新兴行业的下游增速不及预期;

2)热电控制系统的调试中出现意外情况,进而影响扎布耶盐湖的量产进度;

3)白银扎布耶二期的投资、投产进度不达预期。

申请时请注明股票名称